毛利率增速竟远超隆基绿能？硅片外协厂美科股份“逆生长”疑点重重
原标题：IPO雷达 | 毛利率增速竟远超隆基绿能？硅片外协厂美科股份“逆生长”疑点重重
记者 | 陶知闲
编辑 | 陈菲遐
又一家光伏硅片企业寻求上市。
近日，江苏美科太阳能科技股份有限公司（下称美科股份）向深交所递交了创业板上市申请。本次IPO公司拟募集资金50亿元，其中包头美科硅能源有限公司三期 20GW单晶拉棒项目37.5亿元，补充流动资金12.5亿元。
在光伏行业进入新时代的背景下，美科股份已错过最佳红利期，但各项数据却反常的“优秀”。扒开层层光鲜外衣，这家公司暴露出业绩突击式大增下的猫腻。
业务模式与行业背道而驰
美科股份是光伏产业链上游硅棒、硅锭及硅片环节专业化制造商，目前主要从事单晶硅棒、单晶硅片的研发、生产和销售以及单晶硅片受托加工服务。2020年以来，为顺应光伏行业单晶替代多晶产品的技术发展趋势，公司开始实施聚焦单晶技术、完善单晶产业链的经营策略，于2020年下半年全面停止了多晶业务。截至2021年末，公司已在包头建成约10GW单晶拉棒产能，在扬中建成约10GW单晶切片产能，目前公司规划建设超过35GW单晶拉棒和切片产能。
美科股份的专业化制造，与行业内一体化的发展方向背道而驰。为了提升核心竞争力，有效增强成本优势，主流光伏企业隆基绿能（601012.SH）、中环股份（002129.SZ）、晶科能源（688223.SH）、晶澳科技（002459.SZ）等均采取一体化模式。垂直一体化，即企业涉足产业链上中下游的多个制造环节，能够实现供应链资源整合，从而确保供应稳定、降低生产成本，有利于发挥各环节之间的协同效应。
从本质看，美科股份这种采取专业化制造的企业对于头部公司来说是外协厂，行业地位不高。由于主流巨头都具备自主生产硅片能力，只有当自身产能无法满足时，才会选择外协厂产品。
异常的财务数据
截至2020年末，全球硅片产能规模前十企业均来自中国，这十家企业产能合计约227GW，占全球硅片总产能的91.7%；产量合计约156GW，占全球硅片总产量的92.9%。目前隆基绿能和中环股份在单晶硅片市场的占有率合计达50%以上，呈现双寡头竞争格局。这对于美科股份等中小型企业来说并不是好消息。
面对激烈竞争，美科股份似乎并不在意。2021年公司研发费用为4190万元，占营收比例仅为1.16%，相较2020年的2.68%反而下滑超过1.5个百分点。作为对比，同期头部公司隆基绿能和上机数控的平均研发费用占比为2.3%。
需要指出的是，虽然光伏行业技术迭代放缓，但近年来仍有新技术涌现。在硅片相关的拉棒和切片环节，2015年以来便出现了连续投料、金刚线切割等一系列新工艺技术，以此达到降本增效作用。目前单晶产品正在由P型单晶向N型单晶、由小尺寸单晶向大尺寸单晶升级迭代，单晶硅片生产工艺正在持续向“薄片化”和“细线化”方向发展，行业技术改良依旧是重中之重，然而美科股份在研发上的投入令人担忧。
研发费用下降并没有阻挡美科股份“亮眼“的业绩，多项重要数据 “过于优异”。以毛利率为例，2019年至2021年，公司毛利率分别为-8.04%、7.40%和13.50%，呈现大步增长态势。同期，隆基绿能毛利率由28.9%下滑至20.19%，上机数控更是由38.95%下滑至19.75%。
作为硅片的最重要原材料，硅料成本占硅片成本比例较高，去年以来硅料价格暴涨影响了整个硅片行业的毛利率。由于硅料产能扩张时间在整个光伏产业中最长，一般为12个月至18个月，而从开工至满产一般需要半年左右，因此在整个行业快速扩张背景下，供给出现错配。以多晶硅料为例，自2020年5月底以来，多晶硅料（一级料）价格已由此前的8.13美元/千克一度上涨超过5倍，最高至42.7美元/千克，现如今仍保持在39美元/千克左右。
面对整个行业的困扰，研发投入不断减少的美科股份到底是如何做到“逆生长”，令人疑虑。
异常的不仅仅是毛利率，可以说整个2021年对美科股份来说都是“神奇”的年份。
2019年及2020年美科股份前五大客户销售收入占营业收入比重分别为99.71%和91.69%，其中实际控制人旗下的关联方公司大渡新材料、WGS 新兴能源、环太开发合计占比高达76.05%和93.11%。2021年，这些关联方公司“突然”消失，而韩华集团、正泰集团等客户销售额激增，由此前的0.94亿元和0.17亿元增长至5.05亿元和8.78亿元。
美科股份解释称，其向关联方销售的产品，主要包括销售至关联方并由关联方对外销售的硅片产品，以及销售至关联方自用的中间产品，相关中间产品由关联方生产制造形成硅片产品对外销售，但仍存疑问。
美科股份并没有解释和关联方公司的关系究竟是什么。为何短短一年间其“中间产品”就不需要关联方生产制造并销售了？
种种异常下，美科股份业绩有着 “突击式”的大增。公司2021年实现营业收入36.12亿元，同比大增317%；归属净利润2亿元，同比大增678%。作为对比，同期隆基绿能营收和净利润分别仅增长48%和9%，其中硅料及硅棒业务营收增长10%，毛利反而下滑0.4%。
与业绩和毛利率逐步走高不同，美科股份现金流却逆流而下。2021年度，公司经营活动产生的现金流量净额为净流出5.28亿元，同期利润水平为2亿元，经营活动产生的现金流量净额远低于净利润水平。与此同时，隆基绿能和上机数控经营活动产生的现金流量为净流入123亿元和9.16亿元。
从各财务数据来看，美科股份都不像是一家简单的硅片企业。
